泉源：晨明的策略深度想考中国 拳交
本文作家：刘晨明/郑恺/李如娟
讨教纲目
春节前后启动，有一些变化值得寄望，可能预示“东升西落”不单是是宏不雅叙事：
①A股TMT成交额占比冲突昔日5年40%的上限（好意思国科技成交占比在23年最初冲突40%）。
②DeepSeek爆发以来，好意思股台积电跌幅跨越20%，然则台股台积电跌幅10%傍边。同期AH科技与好意思股科技的“劈腿”进度拉大。
③2月密集看到了主要外资行关于中资股、中资科技转向看多的讨教。
④抑止马斯克的步履在欧洲伸开，特斯拉2月在德国销量同比骤降76%。
⑤岁首以来好意思国老板已晓谕裁人22万东谈主，创2009年以来新高，其中，政府裁人数目跨越6万东谈主。
⑥特朗普畅通两个月对中国加征10%关税，但市集反馈甚微。
好意思股刻下着落背后是信心危险带来“好意思国例外论”落潮。（1）好意思国基本面出现下行压力，GDPNow模子预测2025年好意思国第一季度实质GDP增长率为-2.8%。（2）1-2月好意思国政府裁人数目跨越6万东谈主，激勉财政开销收缩、私东谈主消耗和投资裁汰的预期。（3）好意思国对外加征关税以及行政指示的飘忽不定，通胀预期抬升。Tax Foundation估算好意思国2025年入口关税升到13.8%，为1931年以来最高。（4）减税、减弱监管这些对经济成心的战略要立法通过，落地尚需时日；而加征关税、侨民适度、裁人等只需要总统行政敕令，对经济的影响最顺利。
国外“风雨漂浮”，好意思股科技财富大幅领跌。MAG7本轮变嫌（统计至2025/3/7），已执续54个来往日，着落15.7%，时辰和幅度均超出前4次（平均着落了35个来往日，跌幅10.4%，最大跌幅15.3%）。
好意思股市集的变嫌可能通过几个角度影响A股市集：（1）资金流动：若出现系统性风险，资金减配人人权柄财富；若A股的基本面显耀好于好意思股，可能会眩惑人人资金再建树。（2）货币战略：好意思债利率下行带来中好意思利差的收窄，给国内货币战略宽松腾出空间。（3）市集信心：好意思国走弱或走平+中国回暖的组合，A股财富存在抬估值可能。
当中好意思基本面不同步时，好意思国走弱或走平+中国回暖的组合，A股财富的弘扬较好。当好意思国基本面角落回落（好意思债利率下行）时：（1）若中国基本面也处于回落趋势，则较难有寂静行情；（2）若中国基本面角落进取时，则A股财富有抬估值的可能，比如19Q1-Q3以及刻下。但前提是好意思国基本面莫得出现严重的阑珊风险。
好意思国“阑珊”的叙事升温，但当今凭据仍不足：（1）高频数据裸露2月零卖数据概况率回暖；（2）2制造业PMI角落回落，但服务业PMI仍在走高；（3）科技七巨头增速角落回落，但十足增速水平仍不低；（4）好意思股各指数2025-2026年的盈利增速预测不差。
好意思国“软着陆”的叙事，对AH财富来说可能最佳。短期节律上，当今执续性仍在，“四月决断”是寄望风险偏好波动的窗口期。昔日15年春节后的躁动期，约莫平均、中位数齐能执续31个来往日傍边，当今时辰刚刚过半。中期维度上，依然是科技成长的干线。柔柔受益于推理成本下降的〖AI哄骗〗、〖字节产业链〗、〖一体机和腹地化部署〗；机器东谈主中的细分柔柔〖腱绳和电子皮肤〗；低位成长柔柔〖军工电子〗；主题投资柔柔〖文化出海〗、〖低空经济〗。
讨教正文
一、本周不雅点：国外“大事”不休，A股能否独善其身？
（一）中国财富与好意思国财富的“劈腿”进度来到近半年之最
2月中旬以来，AH科技板块与好意思股科技板块的“劈腿”进度显耀拉大。以变嫌20个来往日走势来看，放手最新，科创50与纳指100的负关系性达到-0.78，恒生科技与纳指100的负关系性达到-0.57。
在此配景下，“好意思国例外论”启动落潮，痛自创艾的是“阑珊”的有计划；与此同期，人人资金再行建树欧亚市集、中国财富重估的叙事也冉冉升温。
那么，好意思股刻下着落的中枢压力来自哪？中国财富能否走寂静行情，或者说对中国财富最成心的环境是什么？
（二）好意思股着落的背后是信心危险带来“好意思国例外论”落潮
从DOGE（好意思国政府后果部门）激进裁人激勉财政开销收缩预期，到特朗普政府对主要贸易伙伴全面加征关税，再到侨民战略收紧导致劳能源市集走弱，好意思股市集本年开局并不顺利，市集信心、消耗者信心、企业投资信心均受动摇。
其一，好意思国基本面出现下行压力，短期“好意思国例外论”落潮。3月3日，亚特兰大联储的GDPNow模子预测2025年好意思国第一季度实质GDP增长率为-2.8%，主要来自利东谈主消耗和净出口拖累。
其二，联邦政府缩编激勉财政开销收缩、劳能源市集转弱、私东谈主消耗和投资裁汰的预期
根据Challenger Gray&Christmas的月度讨教，1-2月好意思国老板已晓谕裁人22万东谈主，创2009年以来新高，其中，好意思国政府裁人数目跨越6万东谈主，主淌若来自DOGE（政府后果部门）的步履。
3月6日，特朗普暗示已剿袭门径适度马斯克勾搭的政府后果部门。此外，特斯拉在人人各地的销量均出现暴跌，比如2月在德国销量同比骤降76%，部分源于消耗者抑止领悟。
其三，好意思国对外加征关税以及行政指示的飘忽不定，抬升通胀预期，同期让市集信心大幅受挫。
刻下特朗普加征关税的博弈属性较浓，不笃定性和对市集的冲击仍然较大。
Tax Foundation估算，若特朗普政府现实刻下关税战略，则好意思国入口关税税率将从2024年的2.5%普及至2025年的13.8%，为1931年以来的最高水平。
此外，从战略现实角度，减税、减弱监管这些对经济成心的战略要立法通过，落地尚需时日；而加征关税、侨民适度、裁人等只需要总统的行政敕令，落地最快，但对经济和通胀的影响反而最顺利。
从战略起点来看，特朗普新政府起劲于削减赤字和降息永恒利率水平（DOGE冷落在9月财年收尾前削减1万亿好意思元的联邦开销），以兑现经济从政府依赖向私营部门的转型，但短期好意思国经济弗成幸免要历程一段阵痛期。
（三）国外“风雨漂浮”，好意思股科技财富大幅领跌
MAG7指数本轮着落的时辰和幅度均超出前4次。2023岁首以来的上升趋势中，MAG7指数共有过五次变嫌；第1-4次变嫌平均来看，MAG7指数从高点到低点着落了35个来往日，平均跌幅10.4%，最大跌幅15.3%；
本轮变嫌（2024/12/17于今，数据统计至2025/3/7），已执续54个来往日，MAG7指数着落15.7%，时辰和幅度均超出前4次。
（四）奈何看待好意思股市集变嫌，对A股市集的外溢作用？中国财富能否走寂静行情？
好意思股市集的变嫌可能通过几个角度影响A股市集：
（1）资金流动：又有两种情形，若出现系统性风险，资金减配人人权柄财富，中国财富也会无折柳受冲击；若A股的基本面显耀好于好意思股，可能会眩惑人人资金再建树。
（2）货币战略：好意思债利率下行带来中好意思利差的收窄，给国内货币战略宽松腾出空间。
（3）市集信心：当中好意思基本面不同步时，好意思国走弱或走平+中国回暖的组合，A股财富存在抬估值可能
当好意思国基本面角落回落（好意思债利率下行）时，对A股估值影响有2个情形：
（1）若中国基本面也处于回落趋势，则较难有寂静行情；
（2）若中国基本面角落进取时，则A股财富有抬估值的可能。如下图情形2：当好意思国基本面角落走弱（好意思债利率下行）+中国基本面角落回暖时，A股估值抬升，比如19Q1-Q3以及刻下。但前提是好意思国基本面莫得出现严重的阑珊风险，不然会形成人人避险格局升温。
因此，当中好意思基本面不同步时，好意思国走弱或走平+中国回暖的组合，A股财富的弘扬较好。
（五）好意思国“阑珊”的叙事升温，但当今凭据仍不足
其一，1月零卖环比负增可能与客岁底高基数关系，高频数据裸露2月零卖数据概况率回暖。
本轮好意思国的基本面担忧最早是从1月零卖数据环比转负启动，1月环比数据受到客岁假期消耗昌盛带来的高基数的影响。从高频数据看，近期红皮书生意零卖销售显着回升，瞻望2月的零卖数据概况率回暖。
其二，2制造业PMI角落回落，但服务业PMI仍在走高。
其中，制造业的新订单和新出口环比1月的回落幅度较大，可能与关税预期关系；服务业PMI的新订单环比1月仍有改善。
其三，科技七巨头增速角落回落，但十足增速水平仍不低。
从刻下的彭博一致预期来看，2025年一致预期增速由刻下的55.8%下滑至31.7%，26年增速进一步下滑至15.6%。
其四，好意思股各指数2025-2026年的盈利增速预测不差。
历次熊市出现的技艺多数是盈利增速角落显耀走低的第1年，从刻下预测值看，猬缩科技巨头以外，比如EX MAG7指数、罗素2000指数的盈利增速角落仍在改善。
（六）好意思国“软着陆”的叙事，对AH财富来说可能最佳
全体上看，好意思国当今走阑珊趋势的凭据仍然不足，如3月7日鲍威尔暗示的：好意思国经济气象仍细密，无需急于降息，恭候特朗普战略更明确的信号。而好意思国“软着陆”的叙事，对AH财富来说可能是最佳的情形。
往前看：
（1）DeepSeek、国内机器东谈主等产业的进展，让相应板块的股票从之前两年的主题投资，距离景气度投资越来越近，或者说可能出现越来越多的细分板块，访佛于此前的光模块。相应地，每次拥堵度较高形成的回调，可能齐是再次建树的契机。
（2）AH股的Ai和机器东谈主等产业在昔日两年“好意思国鹤立鸡群”的宏不雅叙事中，常常追悼好意思股巨头的着落，会斥逐国内股票的契机。然则自DeepSeek以来，包括国内大厂和政府层面不休增多的成本开支，意味着国内也有了我方的进展和产业链，毋庸完全看好意思股巨头的神色。
（3）中期维度，中资科技股【重估】的条目还是具备，中期对科技股不错看高一线。条目①：25年ROE有望收尾下行、转向闲隙预期。条目②：中国科技产业的相对上风在呈现、相对差距在缩小。条目③：估值及ERP位置决定安全角落。条目④：地缘风云、汇率风险可控。
（4）回到短期节律上，当今执续性仍在，“四月决断”是寄望风险偏好波动的窗口期。昔日15年春节后的躁动期，约莫平均、中位数齐能执续31个来往日傍边，当今时辰刚刚过半。
（5）从上至下来说，刻下阶段，低位的顺周期板块，可能存在一定的补涨空间。然则当今的宏不雅基本面和宏不雅经济战略齐属于“海浪不惊”的阶段，角落变化较小，不足以眩惑无数资金。插足3月，大厂（小米、字节、腾讯）的功绩和发布会可能还会有更多产业进展。
（6）中期维度上，依然是科技成长的干线。柔柔受益于推理成本下降的〖AI哄骗〗、〖字节产业链〗、〖一体机和腹地化部署〗；机器东谈主中的细分柔柔〖腱绳和电子皮肤〗；低位成长柔柔〖军工电子〗；主题投资柔柔〖文化出海〗、〖低空经济〗。
二、本周垂危变化
本章如无颠倒领悟，数据泉源均为wind数据。
（一）中不雅行业
1．下流需求
房地产：截止3月8日，30个大中城市房地产成交面累积计同比上升2.25%，30个大中城市房地产成交面积月环比上升259.94%，月同比上升18.90%，周环比下降33.56%。国度统计局数据，1-12月房地产新开工面积7.39亿肤浅米，累计同比下降23.00%，比较1-11月增速下降0.00%；12月单月新开工面积0.66亿肤浅米，同比下降16.86%；1-12月世界房地产设备投资100280.21亿元，同比口头下降10.60%，比较1-11月增速下降0.20%，12月单月新增投资同比口头下降3.22%；1-12月世界商品房销售面积9.7385亿肤浅米，累计同比下降12.90%，比较1-11月增速上升1.40%，12月单月新增销售面积同比下降100.00%。
汽车：乘用车：2月1-28日，世界乘用车市集零卖139.7万辆，同比客岁同期增长26%，较上月下降22%，本年以来累计零卖319.1万辆，同比增长1%；2月1-28日，世界乘用车厂商批发178.1万辆，同比客岁同期增长35%，较上月下降15%，本年以来累计批发388.2万辆，同比增长13%。新能源：2月1-28日，新能源车市集零卖72万辆，同比客岁同期增长85%，较上月下降3%，本年以来累计零卖146.5万辆，同比增长38%；2月1-28日，世界乘用车厂商新能源批发84.2万辆，同比客岁同期增长82%，较上月下降5%，本年以来累计批发173.2万辆，同比增长49%。
2．中游制造
钢铁：螺纹钢现货价钱本周较上周跌0.12%至3310.00元/吨，不锈钢现货价钱本周较上周涨1.03%至13234.00元/吨。放手3月7日，螺纹钢期货收盘价为3252元/吨，比上周下降2.28%。钢铁网数据裸露，2月下旬，重心统计钢铁企业日均产量230.10万吨，较2月中旬上升12.96%。12月粗钢累计产量7596.92万吨，同比上升11.80%。
化工：放手2月28日，苯乙烯价钱较2月20日涨29.53%至8523.70元/吨，甲醇价钱较2月20日跌206.81%至2386.60元/吨，聚氯乙烯价钱较2月20日跌49.65%至5090.00元/吨，顺丁橡胶价钱较2月20日跌354.99%至13856.70元/吨。
3．上游资源
国际大批：WTI本周跌3.90%至67.04好意思元，Brent跌3.60%至70.45好意思元，LME金属价钱指数涨3.33%至4221.30，大批商品CRB指数本周涨0.40%至303.04，BDI指数上周涨13.91%至1400.00。
炭铁矿石：本周铁矿石库存下降，煤炭价钱着落。秦皇岛山西优混平仓5500价钱放手2025年3月3日跌3.85%至699.00元/吨；口岸铁矿石库存本周下降4.23%至14580.00万吨；原煤12月产量上升2.54%至43884.80万吨。
（二）股市特征
股市涨跌幅：上证综指本周上升1.56，行业涨幅前三为概括（申万）（-1.03%）、家用电器（申万）（0.46%）、有色金属（申万）（7.08%）；跌幅前三为商贸零卖（申万）（0.96%）、煤炭（申万）（0.45%）、食物饮料（申万）（0.74%）。
动态估值： A股总体PE（TTM）从上周16.75倍上升到本周17.03倍，PB（LF）从上周1.58倍上升到本周1.61倍；A股全体剔除金融PE（TTM）从上周24.03倍上升到本周24.55倍，PB（LF）从上周2.11倍上升到本周2.15倍。创业板PE（TTM）从上周43.64倍上升到本周45.03倍，PB（LF）从上周3.48上升到本周3.59倍；科创板PE（TTM）从上周的76.82倍上升到本周79.12倍，PB（LF）从上周4.07倍上升到本周4.2倍。沪深300 PE（TTM）从上周12.25倍上升到本周12.33倍，PB（LF）从上周1.32倍上升到本周1.34倍。行业角度来看，本周PE（TTM）分位数延伸幅度最大的行业为机械建设、盘算推算机、传媒。PE（TTM）分位数延伸幅度最小的行业为食物饮料、房地产、银行。此外，从PE角度来看，申万一级行业中，钢铁、建筑材料、机械建设、国防军工、房地产、汽车、商贸零卖、电子、盘算推算机估值高于历史中位数。石油石化、社会服务、农林牧渔、非银金融估值低于历史10分位数。从PB角度来看，申万一级行业中，机械建设、汽车、电子估值高于历史中位数。建筑材料、建筑隐秘、房地产、环保、好意思容照应、农林牧渔、医药生物估值低于历史10分位数。本周股权风险溢价从上周2.45%下调至本周2.33%，股市收益率从上周4.16%下调至本周4.07%。
融资融券余额：放手3月6日周四，融资融券余额19206.70亿元，较上周上升1.18%。
AH溢价指数：本周A/H股溢价指数下降到131.43，上周A/H股溢价指数为133.62
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（三）流动性
3月3日至3月7日历间，央行共有5笔逆回购到期，总数为16592亿元；5笔逆回购，总数为7779亿元。公开市集操作净回笼（含国库现款）所有8813亿元。
放手2025年3月7日，R007本周下降32.99BP至1.8107%，SHIBOR隔夜利率下降7.50BP至1.8010%；期限利差本周下降1.78BP至0.2455%；信用利差下降4.21BP至0.5238%。
（四）国外
好意思国：本周一公布2月ISM制造业PMI50.30，前值50.30，本周三公布2月新增ADP作事东谈主数季调77，000东谈主，前值186，000东谈主，2月ISM非制造业PMI53.50，前值52.80，本周四公布3月01日初请休闲金东谈主数：季调221，000东谈主，前值242，000东谈主，本周五公布2月休闲率季调4.10%，前值4.00%。
欧元区：本周一公布2月欧元区CPI（初值）同比2.40%，前值2.50%，本周二公布1月欧元区休闲率季调6.20%，前值6.20%，本周三公布1月欧元区：PPI同比1.80%，前值1.00%，本周四公布3月欧元区基准利率（主要再融资利率）2.65，前值2.90，本周五公布第四季度欧元区实质GDP同比1.20%，前值1.30%。
英国：本周一公布1月M4：季调同比4.22%，前值2.68%。
日本：本周二公布1月休闲率季调2.50%，前值2.50%。
国外股市：标普500上周跌3.10%收于5770.20点；伦敦富时跌1.47%收于8679.88点；德国DAX涨2.03%收于23008.94点；日经225跌0.72%收于36887.17点；恒生涨5.62%收于24231.30点。
（五）宏不雅
PMI：中国2月官方制造业PMI50.2，前值49.1。
MLF投放：央行2月MLF投放3000亿元，前值2000亿元，利率保执不变。
三、下周公布数据一览
下周看点：日本第四季度现价GDP（初值）（十亿日元）、欧元区12月贸易差额（百万欧元）、欧元区2月ZEW经济景气指数、英国12月季调休闲率（%）、好意思国12月国际成本净流入（百万好意思元）、好意思国1月新屋开工（私东谈主住宅）（千套）、日本1月季调贸易差额（百万日元）、英国1月中枢CPI环比（%）、欧元区12月兴建产出同比（%）、欧元区2月季调消耗者信心指数（初值）、好意思国2月15日初请休闲金东谈主数季调（（东谈主）、日本1月CPI环比（%）、好意思国1月季调成屋销售量（折年数）环比（%）。
下周看点：日本1月常常技俩差额季调（亿日元）、日本第四季度不变价GDP同比（修正）（%）、好意思国2月CPI未季调同比（%）、好意思国2月CPI季调同比（%） 、欧元区1月工业出产指数同比（%）、好意思国2月中枢PPI季调同比（%）、好意思国3月密歇根消耗者格局指数（初值）
3月10日周一：日本1月常常技俩差额季调（亿日元）
3月11日周二：日本第四季度不变价GDP同比（修正）（%）
3月12日周三：好意思国2月CPI未季调同比（%）、好意思国2月CPI季调同比（%）
3月13日周四：欧元区1月工业出产指数同比（%）、好意思国2月中枢PPI季调同比（%）
3月14日周五：好意思国3月密歇根消耗者格局指数（初值）
四、风险领导
地缘政事冲突超预期使得人人通胀上行压力超预期；国外通胀及好意思国经济韧性使得人人流动性狂放（好意思联储降息时点、好意思债利率下行幅度）低于预期；国内稳增长战略力度不足预期，使得经济复苏乏力及市集风险偏好下挫等。
遭殃裁剪：王若云 中国 拳交